债市严冬十年国债收益率破4%，难言顶点 十年期国债对债市影响

资金面到底有多紧张？十年国债收益率给出了答案，10月14日，十年期国债收益率突破4%！上次突破这一关口发生在三年前，即2014年10月，当时市场正闹钱荒。

债券市场跌跌不休，这一波始自今年10月。 11月13日，10年期国债期货大跌0.67%，5年期国债收益率盘中突破4%，10年期国债收益率窜升至3.98%；11月14日，10年期国债收益率突破4%关口，债市步入严冬时期。

恐慌式下跌

一位券商债券交易员告诉本报记者：“市场脆弱，一点风吹草动都可能导致大跌，这一天违约的传闻引发市场恐慌，导致国债收益率突破4%。”

当天，一则有关“国融证券债券代持违约”的传闻流出，但事实是11月14日已与对手机构完成交割，而且并非二级市场代持，而是一级市场交易。国泰君安证券固定收益首席分析师覃汉称，交易情绪脆弱，一有风吹草动就引发崩溃。近期市场多次呈现周五“小跌”，周末没有消息，周一“大跌”的情形。在脆弱的情绪下，利多可能不是入场的信号，而被认为是出逃的契机。

还记得10月25日债市的血雨腥风吗？当时10年国债期货主力T1712跌0.57%，创上市以来最大单日跌幅；15年国债期货主力TF1712跌0.32%，创上市以来新低。而10年期国债现券收益率升至3.775%，成为三年来新高。当天市场也是因为一个传言，即“银行同业负债占比上限要从三分之一调整到25%”。

然而，市场暴跌过后，证明上述两个传言均为不实。华创证券资产管理部总经理、固收研究首席屈庆认为，本轮市场调整主要源自一致预期的修正，在经济短期难以显著走弱、通胀预期不断上升、金融监管收紧渐行渐近的大背景下，利率债的调整依然难言结束。信用债的调整目前仍滞后于利率债，未来随着金融监管的落地和信用风险的加剧，信用债的调整压力比利率债更大。

对于当前的债券市场九州证券首席经济学家邓海清认为，目前债市已经完全偏离基本面和央行的定价逻辑，用任何传统的债券市场分析框架均无法解释2017年10月份以来的频繁无利空暴跌，以及对利好的极端无视，市场对利多消息的解读是利多出尽，反而成为了更好的做空机会。

市场十年国债利率站上4%的高位，这个位置将是顶点位置吗？拐点还要多久才能到来？资金面何时能够稍微放松？

4%难言“顶点”

屈庆说，4%并非10年国债收益率的绝对高点，需要关注的也不是点位，而是这一时期导致收益率上行的因素有哪些。回顾过去，梳理历史上10年期国债收益率维持在4%以上区间时，基本面、通胀、资金面以及货币政策等因素的影响情况，以史为镜，从而以一个更全面、更理性的角度看待目前的大跌以及展望未来市场走势。

屈庆研究了自2004年至今十年国债走势，得出共有四次利率突破了4%。从周期来看，每隔两年左右债市就有一波走熊，在目前上述因素趋势驱动下，此次10年国债收益率再次突破4%大关。“几次熊市触底反弹均有较为强劲的利多信号作为支撑，在目前利多信号尚未出现而利空因素不改的情况下，建议继续保持谨慎，做好未来收益率继续上行且将在较长时间内维持在4%以上的准备。”其称。

高利率环境之下，经济开始出现了降温的信号，那么央行是否会主导利率下行呢？这两天公布的10月宏观数据来看，10月出口、消费和投资的全面回落，从投资结构来看，制造业、基建、房地产均有所回落。结合通胀数据超预期，经济整体呈现量缩价涨态势。10月社会零售综合同比增长10.0%，增速较上个月回落0.3个百分点。覃汉认为，经济回落基本符合预期，债市并未有超预期利好出现。而从今年央行对流动性的操作手法来看，政府对经济降温的耐受力在提升。

央行行长周小川在《党的十九大报告辅导读本》中指出，金融监管部门和地方政府要强化金融风险源头管控，坚持金融是特许经营行业，不得无证经营或超范围经营。要一手抓金融机构乱搞同业、乱加杠杆、乱做表外业务、违法违规套利；一手抓非法集资、乱办交易场所等严重扰乱金融市场秩序的非法金融活动。

从监管层面来看，金融严监仍将持续，监管规范将进一步升级。市场预计，资管新规和同业存单的监管有望在近期落地，而严监之下长端利率仍有可能进一步上行。